איך מבצעים הערכת שווי למפעל, מי באמת מחליט על המכירה ומה הקשר לתשלומי השיוך? אחרי חמש שנות אקזיטים מניבים לשמיר, שער העמקים, דליה, המעפיל וקיבוצים נוספים, "זמן קיבוץ" עושה קצת סדר ברגעים שקודמים להנפקה ולדיבידנדים
*תמונה ראשית: פלסן סאסא. צילום באדיבות פלסן
בסוף השנה שהסתיימה זה עתה, פורסם ב"דה מרקר" וב"כלכליסט" כי פלסן סאסא מצויה במגעים על מיזוג עם חברת כרומוכרום מכרמיאל לעיבוד מתכת, ובהמשך צפויה הנפקה בבורסה בתל אביב במהלך 2026. העליות היפות בבורסה, לדברי "דה מרקר", האיצו את קידום רעיון המיזוג ולאחריו ההנפקה. לפני כן, במרץ 2025, "דה מרקר" פירסמו כי בסאסא שקלו את הנפקת פלסן בבורסה בתל אביב וכי מנהלי החברה עברו אז בין כמה ברוקרים בשוק ההון, בניסיון להבין מה הן האפשרויות הכלכליות העומדות בפניהם, אם ירצו למכור או להנפיק חלק מפלסן. לדברי העיתון, הנפקה לא יצאה לפועל, בין היתר, בגלל חוסר יכולת של חברי הקיבוץ לקבל את ההכרעה בנושא.
בחינה ראשונית במונחים עסקיים
מה זה אקזיט בכלל? "בעולם העסקי 'אקזיט' הוא מכירת אחזקות בחברה, מלאה או חלקית. בעלי המניות יוצאים מהשקעתם בחברה ומקבלים על כך תמורה כספית. ישנם מצבים מורכבים ומגוונים למהלכי אקזיט. בקיבוצים מדובר בדרך כלל במכירת אחזקות במפעל קיבוצי, זה יכול להיות מהלך אסטרטגי מתוכנן או הזדמנות עסקית שנוחתת על שולחן הקיבוץ. ניתן לראות כי לפי נתוני סוף 2024 ישנם לא מעט קיבוצים שביצעו אקזיט מלא או חלקי. 130 מפעלים קיבוציים נמצאים בבעלות מלאה. 77 מפעלים בבעלות חלקית ועוד 61 מפעלים בבעלות חיצונית מלאה", מסביר עו"ד יעקב דרומי, חבר מצר ויו"ר געש ובעל הטור "משפט חברים" במגזין זה, בעברו יו"ר קיבוצים נוספים.
למה בכלל לבצע אקזיט?
"סיבות עיקריות הן צורך או הזדמנות. האקזיט יכול להיות תולדה של מהלך אסטרטגי מתוכנן מראש שנועד לענות על צורך, בין אם של המפעל המחפש שותף שיזרים לו כסף במהלך כולל שבו גם יקנה במישרין חלק נוסף של אחזקות הקיבוץ, ובין אם צורך של "בעלי המניות" (הקיבוץ) במימוש נכס שיניב להם תמורה לצרכים פנימיים של הקהילה (מימון תשלומי שיוך, למשל)". הוא מסביר שזו יכולה גם להיות הזדמנות עסקית כתוצאה מפנייה של גורם עסקי שמעוניין לרכוש אחזקות במפעל באופן מלא או חלקי, שמאפשרת להביא תמורה אל הקיבוץ.
אקזיט, הוא מזכיר, לגמרי לא בהכרח מתבצע בפעם אחת, כמו בדוגמה של "שמיר אופטיקה". "לעיתים, האקזיט מתבצע בשלבים או בחלקים, כאשר השלב השני יכול שיהיה פועל יוצא מהסכמות מוקדמות בעת ביצוע החלק הראשון. כך, למשל, קיבוץ שדות ים, לפי דיווחים שונים, נהנה לאורך שנים מאקזיטים חלקיים ממפעל "אבן קיסר" (חברה בורסאית)".
מי מחליט על ביצוע אקזיט, החברים או ההנהלה? מה קובעים התקנונים?
"רוב המפעלים הקיבוציים מאוגדים כאגודות שיתופיות, חלקם כחברות בע"מ. יש בהם שהאחזקות (המניות) במפעל מוחזקות לרוב באמצעות אגודת האחזקות של הקיבוץ (הגוף המשפטי שבפועל מחזיק במפעל) ויש שהאחזקות מוחזקות ישירות בידי הקיבוץ. למבנה הזה יש השפעה ישירה על תהליך קבלת ההחלטות שמעורבות בו ההנהלות (הנהלה כלכלית או דירקטוריון אגודת האחזקות, דירקטוריון המפעל) ואסיפת החברים".
בחינה ראשונית של הצעה תתקיים ברמת המפעל, ואחריה ההצעה מובאת לדיון בהנהלה הכלכלית. כאן מתרחב הדיון משיקולים עסקיים לשאלות רחבות יותר, כמו למשל: כיצד תשפיע המכירה על הביטחון הכלכלי של הקיבוץ? מהיכן יגיעו מעתה ההכנסות השוטפות? האם יש תכנית סדורה לשימוש בכסף שייכנס?
דרומי מסביר שככלל, מכירת אחזקות בהיקף כזה או אחר זהו "'עניינם של הבעלים'". לכן, אקזיט מנוהל בפועל בידי "הבעלים". יש שמקימים צוות היגוי שעוסק בכך ופועל בשיתוף פעולה עם ההנהלות הנוגעות. המו"מ חסוי בעיקרו (והקיבוץ נחשף אליו משמועות… ). ההקפדה חשובה במיוחד אם מדובר במכירת אחזקות של חברת קיבוצית ציבורית (הנסחרת בבורסה)".
מי קובע את סכום האקזיט?
"ככל שזה מהלך יזום, הקיבוץ מציב לו מטרה: הסכום שבו הוא מוכן לממש את אחזקותיו. ניתן להדגים בקיבוץ אחד שדילל את אחזקותיו במפעל הקיבוצי (חברה בורסאית), בהתאם לסכום שהיה נחוץ לו ל'תשלומי השיוך'".
אקזיט משקף בפועל גם את הדיבידנדים העתידיים שהקיבוץ יכול היה לקבל אילולא מכר את אחזקותיו. לפני חלוקת הכספים לחברים, מתקיים מהלך סדור שעוסק בשאלה מה שיעור הסכומים שיוותרו לצרכי הקיבוץ ככזה, ומהו שיעור הסכומים שיחולקו לחברים. גם סוגייה זו מגיעה לשולחן האסיפה
דרומי אומר כי "בעסקה שכזו מעורבים יועצים רבים, כלכליים, חשבונאיים ומשפטיים, הן בשלב הערכת השווי שממנו נגזר האקזיט, הן בשלב המו"מ, ובוודאי בבחינת אירועי המס הנוגעים. הקביעה מהו סכום השווי של המפעל, ממנו ייגזר סכום העסקה, אינה חד צדדית, שהרי ישנם שני צדדים לפחות – המוכר והקונה – ועליהם להגיע להסכמה משותפת".
מי מאשר את ההחלטה, ומי קובע איך יחולק הכסף?
"אישור העסקה נעשה על ידי שורה של אישורים פנימיים של ההנהלות השונות. כל קיבוץ והמנגנונים הפנימיים שלו. תורה של האסיפה מגיע בסוף לאישור הסופי. לכן, כאשר מסתיים המו"מ, נציגי הקיבוץ ונציגי המשקיע (הרוכש) חותמים על 'הסכם העקרונות', וקובעים שההתקשרות כפופה לאישור אסיפת החברים".
ואם לא מגיעים להסכמות?
"באין הסדר חלוקה פנימי מוסכם, הקיבוץ כמובן לא יעכב את העסקה, והסכומים יישמרו עד להשגת פתרון מוסכם. כבר היה מקרה בו הכספים 'נשמרו' חודשים ארוכים עד שהחברים הגיעו לנוסחה מוסכמת".
האם כל הכספים מהאקזיט מוזרמים לחברי הקיבוץ? דרומי אומר שלא בהכרח. "אקזיט משקף בפועל גם את הדיבידנדים העתידיים שהקיבוץ יכול היה לקבל אילולא מכר את אחזקותיו. לפני חלוקת הכספים לחברים, מתקיים מהלך סדור שעוסק בשאלה מה שיעור הסכומים שיוותרו לצרכי הקיבוץ ככזה, ומהו שיעור הסכומים שיחולקו לחברים. גם סוגייה זו מגיעה לשולחן האסיפה. לא אחת היא מחליטה בין חלופות".
האם היו מקרים שבהם אסיפת החברים דחתה אקזיט?
"בהחלט. זכור המקרה ב-2012, כאשר חברי קיבוץ יזרעאל דחו הצעה למכירת אחזקות ב'מיטרוניקס', בפרמיה של עשרות אחוזים. לפי הפרסומים מאותה עת, ההנהלות (הקיבוץ, המפעל) הציגו בפני החברים הזדמנות למיזוג עם חברה זרה, לפי שווי של 345 מיליון שקל. ההסכם בין הצדדים היה כפוף לאישור של רוב חברי הקיבוץ. בדרך להחלטה, החברים כונסו לדון בשאלה זו והמשיכו לדון בכך במשך שלושה ימים רצופים – שכן דובר בחברה בורסאית, ונדרש היה להגיע להחלטה בשלב שלאחר סגירת הבורסה ביום חמישי ועד לפתיחת הבורסה ביום ראשון. באסיפה שנערכה דחו החברים ברוב גדול את ההצעה למכירת החברה. מן הסתם, הם סברו שהחברה יכולה להוסיף ולצמוח, ולהוות נכס כלכלי משמעותי לקיבוץ השיתופי. מיטרוניקס אכן חוותה גידול ניכר בשווי שלה במהלך השנים".
מכירת מפעל קיבוצי ותיק, שעליו גאוות חבריו, עשויה להיות גם החלטה סנטימנטלית עבור חלק מהחברים.
"כשמדברים על אקזיט ועל ניצול הזדמנות כלכלית שמגיעה לשולחן קבלת ההחלטות, צריך להתבונן בשאלה לא רק מהקושי החברתי של 'להיפרד מנכס משמעותי' אלא גם מההיבט של ניהול סיכונים עתידים, הצורך בהון למפעל, כמו גם הזדמנות נקודתית לממש שווי. השיקולים מגוונים ואינם אחידים לקיבוצים כולם. במקרים שכאלה, אני נזכר באמירה שמיוחסת לראש המועצה האזורית הקודם של המועצה האזורית גליל עליון, גיורא זלץ (בן וחבר קיבוץ להבות הבשן): "כשהמזל דופק בדלת, צריך מישהו שיפתח אותה".
תצאו בחוץ!
עם עשרה אקזיטים מרשימים ב-2021, הקיבוצים הפכו לשחקנים משמעותיים בזירת האקזיטים
בעשורים האחרונים הפכו הקיבוצים בישראל לשחקן חשוב ומשמעותי בזירת האקזיטים, כשיותר ויותר מהם מהם מוכרים מפעלי תעשייה, חברות ופיתוחים טכנולוגיים מתקדמים. בשנת 2021 נעשו לא פחות מעשרה אקזיטים בקיבוצים. בין המשמעותיים שבהם, לפי הדיווחים בתקשורת: חברת פלזית־פוליגל של גזית, שהפכה למותג בינלאומי בתחום לוחות הפלסטיק לחממות ולמבני תעשייה ונמכרה לחברת פלסקולייט האמריקאית בסכום של יותר מ-200 מיליון דולר. חטיבת מערכות האינסטלציה הביתיות של "מצרפלס" של מצר, שנמכרה לאינרום תמורת 150 מיליון שקל. "כרומגן" של שער העמקים, המייצרת קולטי ודודי השמש, נמכרה לתאגיד האיטלקי אריסטון תמורת 125 מיליון שקל, וחברת עוגנפלסט של העוגן, המייצרת יריעות PVC מתקדמות, נמכרה לתאגיד הגרמני קאפ תמורת 43 מיליון יורו. דווח כי מתוכם יקבל הקיבוץ, שמחזיק ב־60% ממניות החברה, 63 מיליון שקל.
ב-2022 נמכרה חברת MCP של המעפיל וגזית, יצרנית אריזות מזון מתקדמות, לקבוצת Faerch הדנית תמורת 220 מיליון שקל. באותה השנה ביצע קיבוץ שמיר אקזיט פורץ דרך כשמכר את יתרת אחזקותיו בחברת "שמיר אופטיקה" לענקית האופטיקה האירופית אסילור-לואוקוסטיקה בעסקה ששוויה חצי מיליארד דולר. בכך קיבלה אסילור בעלות מלאה על החברה אשר קודם לכן החזיקה ב-50% ממניותיה, אותן רכשה 11 שנים קודם לכן.
עבור ל-2025. מצר ביצע אקזיט נוסף כשמכר 75% מחברת מצרפלס לקבוצת משקיעים, בעסקה ששוויה מוערך בכ-275 מיליון שקל. שלושה חודשים לאחר מכן, באפריל, מכר קיבוץ דליה את מפעל "זהר דליה", לחברת "פעמית" תמורת כ-50 מיליון שקל. רצף העסקאות נקרא בנשימה אחת, אבל – כפי שהזכיר הכתב חגי עמית ב"דה מרקר" בהקשר של פלסן – בדרך לשם יש גם אסיפת קיבוץ והצבעה. לא עניין של מה בכך.
